事件：中国联通(行情论坛)公布2007年第一季度报告，第一季度实现主营业务收入242亿元，同比增长4%；净利润11.7亿元，同比增长42.4%；每股收益0.055元，与我们原先的预期基本一致。第一季度三项费用率为23.3%，较上年下降4.4个百分点；营业利润率为11.6%，较上年上升3.5个百分点。顶点财经

　　点评：剔除可转换债券影响，净利润实际增长31.2%。第一季度三项费用下降8亿元，同比下降12.5%，三项费率比去年同期下降4.4个百分点。三项费用的下降，特别是销售费用与财务费用的下降是促使盈利大幅增长的最主要原因。ARPU、MOU值变化趋势令人担忧。我们预计在后面的季度中，MOU值会出现一定幅度的上升，ARPU值下降的趋势将得到遏制。虽然ARPU值呈现出不断下降的态势，用户的不断增长确保了收入的稳定与小幅上升。中国联通(行情论坛)的盈利情况不断改善，但从第一季度的综合经营情况来看，相对中国移动逊色不少。目前公司的股价（4月26日收盘价为5.81元），对应于2007—2008年PE分别为28.2倍、24.5倍；考虑到公司盈利水平仍处于不断改善的上升通道，3G的启动与移动通信市场的不断增长将使公司长期受益，未来可能展开电信重组，我们维持“增持”的投资评级。

　　剔除可转换债券影响，净利润实际增长31.2%。第一季度实现净利润11.7亿元，同比增长42.4%。其中向SK发行的10亿美元可转换债券公允价值变动，贡献了1.46亿元（在新会计准则下，可转换债券的换股权被视为衍生工具，以公允价值计量，并需定期于利润表中确认其公允价值变动的未实现损益）。剔除此收益的影响后，净利润实际增长31.2%。顶点财经

　　“节流”促使盈利大幅增长。第一季度三项费用下降8亿元，同比下降12.5%，三项费率比去年同期下降4.4个百分点。

　　始于2006年的成本控制促进盈利增长的情况仍在延续，三项费用的下降，特别是销售费用与财务费用的下降是促使盈利大幅增长的最主要原因。

　　ARPU、MOU值变化趋势令人担忧。第一季度的ARPU值G网为46.8元、C网为58.6元；分别较去年同期下降5.3%、14.5%。ARPU值的下降幅度较大，原因可能是：高资费套餐用户到期后转向低资费套餐；新增用户的ARPU值相对较低；平均资费的下调；MOU值并未出现显著上升。第一季度的MOU值G网为237.2分钟、C网为257.4分钟；分别较去年同期上升8.4%、下降2.5%。虽然近期移动通信资费的进一步下调，MOU值并未出现大幅的上升。这样的MOU、ARPU数据令人担忧。我们预计在后面的季度中，MOU值会出现一定幅度的上升，ARPU值下降的趋势将得到遏制。

　　用户增长是收入小幅上升的最主要原因。截至2007年3月底中国联通已有用户1.47亿户，较去年同期的1.3亿户，增长了11.7%。因此，虽然ARPU值呈现出不断下降的态势，用户的不断增长确保了收入的稳定与小幅上升。

　　盈利能力持续改善，综合情况仍逊色于中国移动。2007年第一季度中国移动主营业务收入777.1亿元，同比增长19.5%；净利润175.6亿元，同比增长22.3%；MOU值为422，增长17.6%；ARPU值为85，下降1.2%。中国联通的盈利情况不断改善，但经营综合情况相对中国移动逊色不少。

　　维持“增持”的投资评级。目前公司的股价（4月26日收盘价为5.81元），对应于2007—2008年PE分别为28.2倍、24.5倍；考虑到公司盈利水平仍处于不断改善的上升通道，3G的启动与移动通信市场的不断增长将使公司长期受益，未来可能展开电信重组，我们维持“增持”的投资评级。顶点财经